מהו יחס כיסוי חוב ומדוע הוא חשוב כל-כך לניתוח אג"ח

יחס כיסוי חוב הוא אחד מהיחסים הפיננסים היותר חשובים לניתוח חוב של חברה.
כמחזיקי אג"ח היינו רוצים לראות שה EBITDA, קרי רווח תפעולי + פחת והפחתות ,של חברה שהנפיקה אג"ח, גדולה מסך החזר הקרן והריבית לתקופה המקבילה. השיטה המקובלת למדוד זאת נקראת יחס כיסוי חוב אשר מחושב על ידי חלוקת ה-EBITDA בהחזר הצפוי של הקרן והריבית לתקופה נתונה. כלומר, המשקיעים יכולים לנסות להעריך את הרווח התפעולי התזרימי של החברה בשנה הקרובה ולראות האם הוא גבוה מסך החזרי הקרן והריבית שהחברה צפויה לשלם. במידה ורואים שבשנים הקרובות יש לחברה יכולת להחזיר את החובות רק מהתזרים התפעולי התזרימי, ללא קשר ליכולת החברה לגייס חוב חדש, המשקיעים יכולים להיות רגועים יחסית והחברות יזכו כנראה בדירוג אשראי גבוה.

אלא שבפועל, למרות הרוב המכריע של החברות מחזירות את החוב לשיעורין הן לא דואגות לשמור על יחס כיסוי חוב גבוה מ-1.

מדוע חברות לא שומרות על יחס כיסוי חוב גבוה מ-1

מרבית החברות בארץ מעדיפות לפרוס את החזרי הקרן על פני מספר שנים מתוך רצון לשמור על שיעור "Cash on Cash" גבוה יחסית. חלק מהרעיון של מינוף פיננסי הוא להגדיל את התשואה על ההון ואם אפשר אז גם ליצור תזרים שנתי קבוע חיובי. כך למשל חברה שמגייסת אג"ח בריבית שנתית של 5% לצורך רכישת נדל"ן בתשואה של 7% נהנית מעודף תשואה שנתי של 2%.

אלא שמבחינה תזרימית לא בטוח שהיא תראה תזרים חיובי ואף ייתכן שלהיפך. נניח שהחברה גייסה חוב של 100 מיליון שקלים והשתמשה בהון עצמי של 40 מיליון שקלים בכדי לרכוש נכס בשווי של 140 מיליון שקלים. בהינתן שלחברה אין הוצאות נוספות, התזרים השנתי מהנכס יהיה 7% מ-140 מיליון שקלים, כלומר, 9.8 מיליון שקלים בשנה.

במידה והחברה הייתה רוצה לשמור על יחס כיסוי חוב חיובי היא הייתה צריכה לדאוג שהחזר הקרן והריבית השנתי יפחת מסכום ההכנסה כל שנה. כלומר, פחות מ-9.8 מיליון שקלים. היות ותשלום הריבית הוא חמישה מיליון שקלים בשנה, החברה צריכה להחזיר קרן של 4.8 מיליון שקלים בכדי לשמור על יחס כיסוי של 1 ומעלה.

בחישוב גס אפשר לעשות 100 חלקי 4.8  בכדי לראות את כמות השנים שהחברה תצטרף לפרוס את החוב בכדי לעמוד במשימה. אגב, לכל אלו שחושבים לעצמם עכשיו, אבל רגע ככה לא מחשבים מח"מ, אתם צודקים, אני פשוט רוצה להמחיש נקודה אחרת כרגע. התוצאה המתקבלת מהחישוב הגס היא כ- 21 שנים של החזר קרן כשלפחות בשנים הראשונות, התזרים השוטף, לאחר החזר ההלוואה הוא אפסית.

בהמשך, הריבית תקטן בהדרגה, בהתאם לסילוק הקרן, ואז התזרים הפנוי יגדל אך באופן ההחזר המוצע לחברה יש מספר שנים ללא עודף מזומנים משמעותי.

השיטה של החברות לגדול ולהתעצם באמצעות יחס כיסוי נמוך מ-1

לעומת זאת, אם החברה הייתה בונה את החזר ההלוואה בשיטת הגרייס, קרי חמש שנים ללא החזר קרן ואז החזר של 25% מהקרן במשך ארבע שנים היא הייתה נהנית מעודף תזרימי של 4.8 מיליון שקלים בשנה.

מבחינת Cash on Cash החברה הייתה רואה 4.8 מיליון שקלים על הון עצמי של 40 מיליון שקלים, קרי 12% בשנה, במשך החמש שנים הראשונות. סכום זה יכול לשמש כהון עצמי בפרויקטים חדשים וזוהי השיטה של מרבית החברות.

כמובן שבתום חמש שנים, החברה תפעל לגייס חוב חדש על מנת להחזיר את הקרן או שעד אז היקף ההכנסות שלה יהיה גבוה מספיק בכדי להחזיר 25 מיליון שקלים בשנה, עד לגלגול החוב.

המסקנה היא שלחברות נוח להשתמש בכסף של אחרים ובבוא היום לגלגל את ההלוואה. כך תוכל החברה לגדול ולהתעצם בקצב מהיר בזכות המינוף.

ליחס כיסוי נמוך מ-1 יש מחיר

אז אם כך מדוע לא להנפיק אג"ח בולט ולהחזיר את כל הקרן בעוד 10 שנים ואפילו מאוחר יותר? בגלל המח"מ והרצון לחסוך עלויות ריבית. ככל שהחברה מחזירה את הכסף בתדירות גבוהה יותר, כך המח"מ של האיגרת מתקצר והחברה נדרשת לשלם ריבית נמוכה יותר. זאת היות והמשקיעים מקדימים להיפגש עם חלק מכספם עוד לפני מועד הפירעון הסופי ולכן דורשים פרמיית סיכון נמוכה יותר.

סיבה נוספת היא ניהול סיכונים -   אומנם וכאמור, מרבית החברות לא באמת מתכוונות להחזיר את כל החובות שלהן אבל ישנם מצבים בהם שוק ההון נמצא במשבר וגם הבנקים לא ששים לספק הלוואות. במקרים כאלו, חברות שכבר החזירו חלק מהחובות יכולות למצוא עודף נכסים לא משועבדים ולהשתמש בהם בכדי לשפר את הסיכויים שלהן למחזור חוב ולשרוד את התקופה הקשה.

כך תמצאו את המשתנים של יחס הכיסוי

את החזרי הקרן והריבית הצפויים לחברה מסוימת בשנים הקרובות ניתן למצוא בדיווח על מצבת התחייבויות של תאגיד לפי מועדי פירעון שמופיע באתר מאיה ומפורסם בסמוך לדוחות הכספיים של החברה.

את ה-EBITDA ניתן לחשב ולחזות בהתאם למה שהראיתי לכם בסרטון הנפרד על ה-EBITDA.

עד כאן על יחס כיסוי ועל השיטה של החברות להגדיל את התזרים הפנוי באמצעות הלוואות.

אגב, יש אנשים שעושים את זה גם ברמה האישית אבל זה כבר לסרטון אחר.

השארת תגובה